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同仁堂:行业减速中保持平稳增长,后续有望提速

发布时间:2014-09-02    研究机构:兴业证券

投资要点

近日,我们调研了同仁堂(600085),与公司高管就企业运行情况,OTC 行业动态,国企改革政策等进行了交流,以下是交流纪要:

公司业务受到OTC 行业减速和高端消费压制双重影响,逆境中获得平稳增长:从2013年开始医药行业整体增长有所减速,今年对于公司而言考验也较多。一是OTC 行业受到基药市场扩容的挤占,客源存在分流的情况,二是GSP 认证对于零售批发企业影响较大,此次GSP 对仓储物流的要求很严,很多企业缩减了仓储规模,造成渠道去库存要货量减少(部分经销商要货量减少了20-30%),三是高端消费受政策性影响使得同仁堂商业公司高档滋补品面临较大的压力,此外2013年5月份同仁堂国药在港上市后公司也面临股权的摊薄和海外业务的收缩调整,因此2014年对于公司而言是压力较大的一年。在商业方面,公司通过坐堂医等方式拉动中药饮片的销售,营销终端也偏重推广适合家庭馈赠的亲民产品;在工业方面,公司也采取了多种措施拉动一二线品种的放量,我们估计2014年H1安宫牛黄丸、国公酒等主力品种出现了20%以上的增长,二线品种中坤宝丸也获得了快速发展,2014年有望成为新的过亿元级别品种,同仁堂科技的阿胶也获得较明显的增长。相对而言牛黄清心丸、大活络丸等则发展比较平稳,市场竞争积累的低价品种(如乌鸡白凤丸)增出现了一定程度的下滑。展望2015年,预计在GSP 改造完成渠道补库存、高端市场基数降低恢复平稳发展等因素的影响下公司收入利润增长有望重新温和加速l 两大上市子公司保持较好增速:主要工业子公司中同仁堂科技(含同仁堂国药)实现营业收入19.26亿元,同比增长14.28%,净利润3.79亿元,同比增长22.01%;同仁堂国药实现营业收入2.91亿元,同比增长29.22%,净利润1.15亿元,同比增长47.90%,虽然同仁堂国药上市后股权摊薄对业绩有一定负面影响,但两大上市子公司的快速增长为公司当期实现利润增长的加速提供了保障。从品种属性上来看,同仁堂科技的品种梯队较母公司更加分明,增速要好于母公司,而同仁堂国药立足境外市场,商务环境相对宽松,预计在开展新业务领域同仁堂国药都有望成为集团内率先试水的企业。

国企改革有望逐步落实:《北京市深化市属国资国企改革指导意见》已经发布,涉及市属国企改革框架性意见,我们预计在后续几年中还将陆续推出多项规范性配套文件,涉及诸多操作细节,未来对于市属国有企业也将执行分类管理,分类考核(城市公共服务类、特殊功能类、竞争类),提出了不同的考核要求。我们认为虽然国企改革的政策细则落地尚需一定时间,但其大方向是明确的,未来在细则逐步明确的情况下公司也有望在股权激励、引进战略投资者等方面进行相关尝试,以求进一步激发企业内生活力。

盈利预测:我们认为上半年公司在OTC 行业增速减缓、高端消费政策压力加大、2013年上半年高基数等不利因素下实现平稳增长符合预期,后续随着基数效应的显现和政策性影响的逐步减弱,我们预计公司利润增长有望温和加速,从中长期来看,公司品牌优势明显,产品储备丰富,在国企改革的大背景下,其在营销体系和企业管理方面也有望持续改善,作为国内不可多得品牌传统中药企业,在医改深化的大背景下,公司未来也有望成为中长期的受益品种,我们预计公司2014-2016年EPS 分别为0.59、0.71、0.85元,对应估值为32、26、22倍,维持对公司的增持评级。

风险提示:医药行业政策变化、大品种培育和营销管理改善慢于预期。

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