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同仁堂:二季度医药工业收入增速有所回暖

发布时间:2014-08-26    研究机构:申万宏源

投资要点:

上半年合并收入增长9%、净利润增长14%:2014上半年合并收入51.88亿元增8.8%,归母净利润4.26亿元增长14%,扣非归母净利润4.18亿元增长13%,EPS=0.32元,符合中报前瞻的预期。其中14Q2单季收入22.50亿元增长13.1%,归母净利润2.15亿元增长17.6%,均较一季度有所提升,显示出回暖迹象。

医药工业收入增速回暖,商业板块保持平稳:上半年医药工业收入33.28亿元增长9.7%,医药商业收入增长9.2%,整体保持平稳。分平台看:(1)同仁堂(600085)股份:上半年母公司收入12.91亿元增长5.2%,二季度收入增速显著改善(14Q1同比持平,14Q2增长15.3%);毛利率48.9%,同比13Q1基本持平,环比13Q4有显著回升。其中,安宫牛黄丸2013年消化渠道后,上半年增速超过20%;国公酒等二线高毛利品种表现较好,低毛利的乌鸡白凤丸同比下滑。

上半年母公司加强费用控制,经营性净利润(剔除投资收益)2.10亿元增长20%,保持一季度的增长态势。(2)同仁堂科技:上半年收入19.26亿元增长14%,二季度收入增速进一步回升(14Q1增长12%,14Q2增长17%);毛利率48.5%同比小幅下滑1.4pp。其中,牛黄解毒片增长18%,阿胶、西黄丸、感冒清热等产品也有增长。合并净利润3.79亿元增长22%,归母净利润3.06亿元增长15%,增速与一季度相当。(3)同仁堂国药:上半年收入2.91亿元增长29%,整体保持稳定(14Q1增长31%,14Q2增长30%),毛利率70%小幅提升0.9pp;净利润1.15亿元增长48%,归母净利润1.11亿元增长50%,继续保持较快的增长趋势。(4)同仁堂商业:上半年收入21.89亿元增长9.7%(14Q1增长约7%,14Q2增长约12%);净利润1.26亿元,同比增长5.9%。上半年商业继续保持一定的开店速度,截止二季度末共430家零售药店,新增约20家。

费用率稳中有降,经营现金流有所下滑:上半年市场环境整体一般,公司加强成本费用控制,各工业主体的销售和管理费用率同比均有小幅下降。从母公司口径看,销售费用同比微减1.0%,管理费用同比微增1.0%;从合并口径看,销售费用同比增长3.2%,管理费用同比增长9.8%,均低于收入增速。上半年合并经营性现金流4.96亿元,同比下滑24%;母公司经营性现金流2.48亿元,同比下滑3%。合并应收票据增长3.7亿元、增幅达291%,主要因同仁堂科技增加银票结算;合并应收账款周转23天、存货周转261天,同比略有增加。

下调盈利预测,关注国企改革,维持增持评级:综合考虑商业板块增速处于低位,以及同仁堂科技增发对14H2的摊薄效应,我们下调2014-2016年EPS=0.57/0.68/0.80元(原为0.62/0.75/0.90元),同比增长15%、18%、18%,对应预测市盈率33、28、24倍。市场关注北京市国企改革整体方案,我们认为如果政策出台,有望改善公司优化管理和激励机制,推动企业进一步释放品牌力、产品力、营销力,利好中长期增长,维持“增持”评级。

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