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同仁堂:四季度工业板块增速回升,国企改革有望助推企业发展

发布时间:2014-03-25    研究机构:申万宏源

资要点:

全年收入增长16%、净利润增长15%:2013全年合并收入87.15亿元增长16%,归母净利润6.56亿元增长15%,EPS=0.50元,基本符合年报前瞻0.51元预期。其中13Q4单季合并收入20.49亿元同比增长23%,归母净利润1.49亿元增长12%,均较Q3单季有明显回升,EPS=0.11元。公司拟每10股派2元,现金分红率达40%。

四季度工业板块增速回升,母公司产能受限、科技公司单季增速较快:2013全年工业收入52.46亿元同比增长17%,毛利率47%同比下滑2.6pp。分平台看:(1)同仁堂(600085)股份:母公司全年收入20.82亿元增长12%(Q1-3收入增速8%),其中13Q4单季收入3.51亿元增长36%。全年毛利率42.0%,同比显着下滑4.5pp;主要因高毛利优势品种产能受限,加大二线产品销售力度,产品结构有所变化。剔除投资收益后,母公司经营性净利润3亿元实际增长23%,其中13Q4单季经营性净利润7885万元实际增长30%。母公司利用可转债融资积极建设大兴基地,预计2015年投产后可缓解产能瓶颈。(2)同仁堂科技:全年合并收入29.11亿元增长19%(Q1-3收入增速13%),其中13Q4单季合并收入7.04亿元增长超过40%。科技公司全年毛利率49.5%,同比小幅下滑1.3pp;全年净利润5.03亿元增长26%(前三季度15%),其中13Q4单季净利润1.64亿元增长超过50%。唐山公司在2013年通过GMP认证,胶剂产能将从2014年起逐步释放。我们认为同仁堂工业板块已经逐步走出13Q3消费淡季和OTC环境不景气的低谷,13Q4在较低基数上已实现恢复性增长。

同仁堂商业收入和利润实现恢复性增长:2013全年商业收入39.31亿元增长16%,毛利率32%同比提升2.0pp;其中同仁堂商业公司实现收入39.94亿元、净利润2.37亿元,同比增速均约15%,四季度较前三季度10%几增速已有提升。13Q3商业板块受到宏观经济和政策环境的不利影响,我们预计后续三个季度(13Q4、14Q1、14Q2)呈现恢复性增长态势,增速将企稳并逐步回升,带动合并报表增长。

费用率稳中有降,经营现金流有所下滑:合并口径看,全年销售费用率18.14%、管理费用率8.95%,同比稳中略降;母公司口径看,销售费用率17.7%、管理费用率5.78%,同比分别下降1.0pp和1.9pp。全年合并经营性现金流6.76亿元(折合每股0.52元),同比下滑23%,主要因存货增加影响。合并应收账款周转19天、存货周转302天基本稳定,预收账款储备环比增加。

维持增持评级,国企改革有望助推企业发展:我们维持2014-2016年EPS=0.62、0.75、0.90元,同比分别增长23%、20%、21%,对应预测市盈率29、24、20倍。随着OTC消费环境逐步回暖、OTC定价政策逐步放开;国企改革对于充分竞争的医药企业而言是助推器,我们预计未来会采用更市场化的监管方式和薪酬激励和绩效考核机制,有利于同仁堂进一步释放品牌力、产品力、营销力,医药工业、商业增速将逐步提升,我们维持“增持”评级。

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