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同仁堂:母公司与同仁堂科技业绩快速增长

发布时间:2013-09-01    研究机构:中银国际证券

同仁堂(600085)(600085.CH/人民币23.00, 未有评级)发布2013 年中报,报告期公司实现销售收入47.61 亿元,同比增长21.77%;实现净利润6.01 亿元,同比增长25.15%;实现归属于母公司净利润3.72 亿元,同比增长21.24%,扣非后同比增长21.56%至3.70 亿元,符合预期。

母公司同仁堂股份实现销售收入12.27 亿元,同比增长15.00%,高于1 季度11.41%的同比增速;净利润2.91 亿元,同比增长33.96%,高于1 季度21.90%的同比增速,母公司整体业绩呈回升趋势。报告期母公司毛利率46.46%,低于12 年同期51.23%的水平;毛利率下降的主要原因是12 年同期安宫牛黄丸同比增速较高,报告期增速回落致所占收入比重降低;由于基数变化,我们预计13 年下半年公司医药工业毛利率将显著回升。报告期母公司销售费用率由12 年同期27.03%水平下降至 21.32%,管理费用率由12 年同期9.16%下降至8.14%,费用控制良好,使得母公司整体净利率水平回升;致净利润同比增速远高于收入增速。

报告期公司主要子公司同仁堂科技(1666.HK/港币26.20, 未有评级)实现营业收入16.78 亿元,同比增长22.51%;受安宫牛黄丸高端规格提价等因素影响,毛利率由12年同期的66.67%提升至69.19%;销售费用率由12 年同期的26.21%回落至17.22%,管理费用率(不包括上市相关费用)由12 年同期的10.27%回落至9.95%;致报告期净利润同比增长31.83%至3.11 亿元。

报告期公司医药工业30.27 亿元,同比增长20.97%;受医药工业第一大实体母公司毛利率下滑拖累,医药工业整体毛利率下滑3.17 个百分点至49.41%。

我们估计安宫牛黄丸报告期整体收入同比增长约20%,同期销量下滑约10-15%,但价格的上涨很好的弥补销量下滑带来的损失;我们预计安宫牛黄丸销售量下半年将恢复至正常水平。我们估计阿胶块报告期收入同比增长约30%,其中销售量同比增长约8-10%;2 季度收入增速高于1 季度近10 个百分点;考虑到公司主要竞争对手东阿阿胶(000423.CH/人民币42.50, 买入)阿胶块非理性的销售节奏与提价节奏,我们预计伴随公司胶类新产能的逐步放量,公司阿胶产品销售量下半年将有进一步的提升。报告期公司温补肾阳金匮肾气丸增长较好,或将成为阿胶之后的第10 个销售额过亿品种,跻身一线品种之列。报告期公司二线品种增长势头良好,调经促孕丸、坤宝丸、牛黄上清丸、偏瘫复原丸等或跻身销售额5,000 万至1 亿元品种之列,对公司产品结构形成有效支撑。

报告期公司医药商业收入同比增长22.28%至19.75 亿元,虽然受整体商业环境影响,相较12 年35.81%(含并表因素)的同比增速有所回落,但其增速水平仍相当于OTC 行业增速的2 倍。拆分来看,母公司直属医药商业同比增速略低于同仁堂科技所属医药商业业务的同比增速。由于整体商业环境渐差以及OTC 行业受其他医药商业销售形势冲击越来越大,公司适度调整了销售策略;药品销售渐缓,而中药饮片、保健品及相关贵细产品同比销售均维持高增速;公司整体医药商业业务毛利率同比提升2.95 个百分点至31.65%,高于同区域普通连锁药店5 个百分点以上,再次体现公司商业业务结构的优势与品牌影响力。截至2013 年6 月,公司旗下商业门店达388 家,上半年开店速度有所放缓,我们预计未来开店速度将逐步提升。我们估计目前公司10-15% OTC 品种销售收入在自营门店实现销售,未来比例将缓慢提升。

报告期公司应收账款周转天数同比下降1.65 天至13.90 天,远优于普通OTC 企业。公司存货周转天数同比下降25.25 天至251.33 天;公司与主要药材供应商签订长期合同,对冲价格波动风险。公司经营性现金流量净额6.48 亿元,高于当期净利润水平,显示经营质量良好。

公司文化底蕴丰厚,品牌优势突出,产品资源丰富,政策风险控。2013 年是公司董事会的换届年,也是此轮现金激励的截止年,从同仁堂股份公司与同仁堂科技公司净利润同比增速上,我们确能看见公司基本面的向好趋势;公司既往面临的文化品牌与产品品牌相对脱节、品牌难于转化为产品销售业绩的困境局面正在逐渐缓解。公司工业部分一线品种增速稳定,二、三线产品持续快速成长;商业部分质地优良,终端零售药店拥有较强的品牌影响力,盈利能力与扩张能力远优于行业平均水平,未来政策若有积极变化将更有弹性。公司大兴产能稳步推进,14 年底有望投产,届时北京等主要销售区域仅能实现年供货10 个月的局面将得到根本性缓解,仅产能一项贡献增量可观。

我们认为随着营销的日益优化以及产能扩张的兑现,公司潜力将逐步释放。

我们看好公司的品牌价值以及长期持续成长的确定性,建议投资者积极关注。

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