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同仁堂:一季报点评

发布时间:2013-04-27    研究机构:中银国际证券

同仁堂(600085)(600085.CH/人民币22.80,未有评级)发布2013年一季报,报告期公司实现销售收入27.76亿元,同比增长20.87%;实现归属于母公司净利润1.90亿元,同比增长24.62%,符合预期。其中母公司同仁堂股份实现销售收入8.12亿元,同比增长11.41%;净利润9,112.53万元,同比增长21.90%,与去除商业并表因素的母公司12年同比增速(约18%)相近,持续稳健增长。

报告期公司综合毛利率为43.89%,同比微升。期间费用率为30.03%,同比下滑0.56个百分点;其中销售费用率21.22%,同比下滑0.73个百分点;管理费用率8.55%,同比微升0.11个百分点;费用控制相对较好。报告期公司综合净利率水平10.71%,同比上升0.42个百分点。

我们预计报告期公司工商业均平稳增长,延续了2012年以来的生产经营状态。受公司一线品种结构变化影响(大活络丸、牛黄清心丸等相对高毛利品种同比增速高于六味地黄丸、乌鸡白凤丸等相对低毛利品种),预计工业毛利率水平仍将小幅提升。商业业务收入稳健增长,受益于销售品种的灵活性,预计毛利率仍有提升空间。

报告期公司应收账款周转天数同比下降2.11天,存货周转天数同比下降13.54天,公司经营性现金流量净额4.45亿元,显示经营质量良好。

报告期公司财务状况再次显示了强大的品牌价值。公司报告期应收账款同比仅提升9.05%,远低于收入同比增速;报告期公司每股经营性现金流为0.67元,经营质量非常健康。

公司一线品种除安宫牛黄丸外平稳增长,我们预计平均增速在10-15%左右。

安宫牛黄丸2012年7月提价后(我们预计出厂价提升30%以上),我们估计2012年下半年销售量预计有30%左右的回落,我们预计终端价格的大幅提升(提升幅度约67%)与经销商事前囤货为主要原因;报告期我们预计安宫牛黄丸销售尚未恢复到同比增长的状态,但同比降幅也有所缩窄。考虑到安宫牛黄丸供应有限,在经历3个季度的渠道调整后,我们预计2013年2季度安宫牛黄丸恢复性增长是大概率事件,同时我们预计2013年上半年出厂价的二次提升可能性有限。报告期子公司同仁堂科技(1666.HK/港币26.25,未有评级)阿胶品种销售需求旺盛,在华北等地区销售较高,我们预计同比增速在20-25%左右。报告期公司温补肾阳金匮肾气丸增长较好,或将成为阿胶之后的第10个销售额过亿品种,跻身一线品种之列。报告期公司二线品种增长势头良好,调经促孕丸、坤宝丸、牛黄上清丸、偏瘫复原丸等或跻身销售额5,000万至1亿元品种之列,对公司产品结构形成有效支撑。

公司已披露同仁堂国药上市事宜,同仁堂国药初步可供认购发售股份2亿股,占预计发行后股本总数的25%。公司目前合计持有同仁堂国药70%股权,预计同仁堂国药上市后稀释股权相对有限。2012年同仁堂国药录得净利润1.308亿人民币,同比增长171.0%。

公司文化底蕴丰厚,品牌优势突出,产品资源丰富,政策风险控。2013年是公司董事会的换届年,也是此轮现金激励的截止年,我们确能看见公司基本面的向好趋势;公司既往面临的文化品牌与产品品牌相对脱节、品牌难于转化为产品销售业绩的困境局面正在逐渐缓解。公司工业部分一线品种增速稳定,二、三线产品持续快速成长;商业部分质地优良,终端零售药店拥有较强的扩张能力,盈利能力优于行业平均水平,未来政策若有积极变化将更有弹性。我们认为随着营销的日益优化以及产能扩张的兑现,公司潜力将逐步释放。我们看好公司的品牌价值以及长期持续成长的确定性,建议投资者积极关注。

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